Миф №7. Хедж-фонды ограничивают возможности инвесторов по максимизации прибыли

Миф №7. Хедж-фонды ограничивают возможности инвесторов по максимизации прибыли

Устанавливая ограничения на свободу вывода вложенных средств, хедж-фонды препятствуют инвесторам эффективно управлять своим портфелем, снижая тем самым его доходность.

Соглашение между управляющим хедж-фондом и инвесторами нередко включает в себя не только информацию о деятельности фонда и системе его вознаграждения, но и условия политики вывода средств, включающие в себя определённые ограничения. Самые распространённые из них это положения «Запрет выхода», устанавливающее срок, в течение которого инвестор не может забрать вложенные средства, и «Выход», определяющий размеры суммы средств, которые инвестор может забирать, и периоды погашения. Таким образом, по истечении действия “Запрета выхода” инвестор получает право выводить с установленной регулярностью часть средств (при условии предварительного уведомления о своём намерении). Обычно запрет на вывод средств длится от 1 до 2 лет, условием выхода является ежеквартальные или полугодовые выплаты в размере от 10 до 20% от суммы первоначальных инвестиций, осуществлению которых должно предшествовать одномесячное уведомление.

Причиной использования ограничений ликвидности вложений служит потребность хедж-фондов располагать стабильным резервом свободных средств, необходимым для успешной реализации инвестиционных стратегий. Однако не все хедж-фонды требуют исполнять вышеупомянутые положения, а только те, что в рамках используемых стратегии нацелены на долгосрочные инвестиции в неликвидные активы. От доли таких инвестиций в портфеле хедж-фонда и зависит, чаще всего, строгость политики вывода средств, благодаря которой менеджеры получают больше возможностей заработать сверхприбыль. В связи с этим существуют хедж-фонды как совсем не использующие положения ограничивающие ликвидность вложений инвесторов, так и те, что предоставляют право преждевременного вывода средств с условием оплаты издержек раннего изъятия. Так, хедж-фонды, инвестирующие в высоко ликвидные активы, такие как акции, облигации или товарные фьючерсы, устанавливают низкий или даже нулевой уровень ограничений на вывод инвесторами средств. А хедж-фонды, использующие долгосрочные стратегии, такие как Event-Driven или Distressed, для получения положительных результатов вынуждены, наоборот, использовать более строгие параметры. Согласно последним тенденциям всё больше хедж-фондов включают в соглашения с инвесторами требования по ограничению свободы изъятия средств. При этом увеличивается не только срок запрета вывода первоначальных инвестиций, но и периодичность их дальнейшего получения. В связи с этим растёт и шквал критики, обвиняющей хедж-фонды в несправедливом отношении к инвесторам, в рамках которого непозволительно ограничивается их свобода в управлении своим портфелем, что приводит к снижению текущих и будущих доходов. Стоит задуматься – если хедж-фонды мешают зарабатывать, то почему всё большее частных и институциональных инвесторов доверяют им свои средства? Действительно, слишком много доказательств, заставляющих критиков убавить пыл.

Множество академиков, озадаченных данным вопросом, посвятили своё время построению сложных эконометрических моделей, чтобы выяснить правду – приносит ли ограничение ликвидности вложенных средств дополнительную прибыль своим инвесторам, способную компенсировать упущенные выгоды? Для реализации этой задачи они оценили степень преимуществ, которые предоставляет наличие дополнительных резервов ликвидности у хедж-фондов. Во-первых, как было продемонстрировано в работе “Limits of Limits of Arbitrage Theory and Evidence” (2009), написанной Johan Hombert и David Thesmar, запас свободных средств позволяет управляющим хедж-фондов брать паузы до появления возможностей выгодных арбитражных сделок, прибыль от которых покрывают даже возможные в период ожидания потери. Во-вторых, Xuewen Liu и Antonio S. Mello в работе “The Fragile Capital Structure of Hedge Funds and the Limits to Arbitrage” (2009) выявили, что наличие запрета на срочные извлечение инвестиций препятствует стремительному оттоку средств в ситуации финансового кризиса или вследствие убыточных сделок, защищая тем самым хедж-фонды от ещё большего ухудшения состояния и предоставляя возможность компенсировать потери новыми сделками. Таким образом, положения “Запрет выхода” и “Выход”, не только генерирующие дополнительные резервы ликвидности, но и ограничивающие их внезапные оттоки, позволяют управляющим вкладывать в неликвидные активы и получать дополнительную прибыль, что, как было продемонстрировано в работе George O. Aragon “Share Restrictions and Asset Pricing: Evidence from the Hedge Fund Industry” (2007), позволяет хедж-фондам увеличивать доходы на 4-7% в год.

Зависимость между доходностью и ограничением свободы средств, вложенных инвесторами, обнаружили по результатам не только этого исследования. В таких работах, как “Role of Managerial Incentives and Discretion in Hedge Fund Performance” (2009), написанной Vikas Agarwal, Naveen D. Daniel и Narayan Y. Naik и «Hedge Fund Redemption Restrictions, Financial Crisis, and Fund Performance» (2010), авторами которого являются Phelim Boyle, Si Li и Yunhua Zhu, была выявлена значимая положительная корреляция между уровнем дохода хедж-фонда и строгостью ограничений, позволяющих использовать долгосрочные стратегии по инвестированию в неликвидные активы. Более того, в работе «Conditional return smoothing in the hedge fund industry” (2008) Nicolas P. Bollen и Veronika Krepely Pool обнаружили, что строгость правил лимитирования оттоков благотворно влияет не только на уровень доходности, но и на его стабильность, что крайне важно для инвесторов, поскольку позволяет им получать гарантированный стабильный доход.

Бесспорно, политика ограничения вывода средств, используемая многими хедж-фондами, привносит в жизнь инвесторов определённые неудобства. Однако многочисленные исследование доказывают, что она не только не мешает инвесторам зарабатывать больше, а наоборот приносит им прибыль, способную покрыть любые премии за «неликвидность», на которых так настаивают критики.

Источники

• “Hedge Funds: Myths and Facts”, Ed Easterling
• “Hedge Fund Redemption Restrictions, Financial Crisis, and Fund Performance” (2010) Phelim Boyle, Si Li and Yunhua Zhu
• “Conditional return smoothing in the hedge fund industry” (2008) Nicolas P. Bollen and Veronika Krepely Pool
• “Role of Managerial Incentives and Discretion in Hedge Fund Performance” (2009), Vikas Agarwal, Naveen D. Daniel and Narayan Y. Naik
• “Share Restrictions and Asset Pricing: Evidence from the Hedge Fund Industry” (2007), George O. Aragon
• “The Fragile Capital Structure of Hedge Funds and the Limits to Arbitrage” Xuewen Liu and Antonio S. Mello
• “Limits of Limits of Arbitrage Theory and Evidence” (2009), Johan Hombert and David Thesmar