В журнале "Долговой Эксперт" вышла статья экспертов Europe Finance "Основы хедж-фондов"

В декабрьском номере профессионального делового журнала "Долговой Эксперт" вышла статья управляющих партнеров компании Europe Finance Георгия Иваняна и Евгении Случак "Основы хедж-фондов". Читателям журнала представлены результаты индустрии за последнее десятилетие, а также подробно разобраны особенности и преимущества структуры хедж-фонда как эффективного и прозрачного инвестиционного бизнеса.

Сегодняшняя ситуация на рынках в очередной раз доказывает: не существует идеального инструмента, который всегда может стать для инвестора «тихой гаванью». Ни золото, ни швейцарский франк, ни акции успешных компаний не спасают от «шторма» на финансовых рынках, когда политическая и экономическая ситуации находятся в затяжном кризисе. Цены и индексы взлетают и падают ежедневно, волатильность валют превышает все стандартные показатели, а коммерческие и инвестиционные банки терпят убытки. Именно в подобных ситуациях и проявляется искусство специалистов, имеющих возможность использовать неэффективность рынков, и именно сейчас такие эксперты – управляющие хедж-фондами – в очередной раз доказывают, насколько велики сила и глобальные перспективы индустрии альтернативных инвестиций.

Почему хедж-фонды? Результаты индустрии

В этом году индустрия хедж-фондов снова достигла пика своего развития. Еще весной размер активов под управлением хедж-фондов превысил 2 трлн долларов, а общее число фондов превысило 12 тыс. и продолжает увеличиваться. Это произошло по нескольким причинам, основная из которых заключается в том, что реальные результаты развития индустрии показали: хедж-фонды не только стабильно зарабатывают в долгосрочной перспективе (см. График 1), но и успешно преодолевают кризисы, наиболее эффективно решая задачу сохранения средств инвесторов. 

Подтверждением этого являются различные исторические события последнего десятилетия, начиная с «доткомовского» пузыря (сентябрь 2000 – март 2001 года). Тогда на фоне рухнувших на 20% акций потери хеджевых фондов едва превысили 1,5%. Аналогично хедж-фонды сработали и в сентябре 2001 года, когда после атаки террористов рынок акций упал на 9%. Спад на 25,4% в 2002 году также практически не затронул индустрию хедж-фондов (-2,3%). Наконец на пике кредитного кризиса 2007-2009 годов рынок акций просел более чем на 51%. В то же время потери хедж-фондов составили чуть более 19%.

Что касается текущей ситуации, то в условиях глобального ослабления мировой экономики и европейского долгового кризиса показатели индустрии за первые три квартала снова ушли в минус (-3,2%, по данным Credit Suisse Hedge Index), но годовая доходность при этом продолжает находиться в положительной зоне. На фоне глобального индекса Dow Jones, который за те же три квартала потерял уже более 15%, отношение инвесторов к хедж-фондам уже не кажется удивительным. По данным Hedge Fund Research (HFR), только в третьем квартале 2011 года чистый приток капитала в индустрию составил 8,7 млрд долларов. Всего же в этом году хедж-фонды привлекли дополнительно свыше 70,1 млрд долларов. Лучший в мире результат по показателю «доходность/риск» — важнейший аргумент для частных и институциональных инвесторов, выбирающих хедж-фонды вне зависимости от ситуации на рынках.

Что такое хедж-фонд? 

Как бы удивительно это ни звучало, но Россия – единственная в мире страна, где термин «хедж-фонд» закреплен юридически с 2008 года. С точки зрения российского законодательства, хедж-фонды представляют собой одну из категорий обычных паевых инвестиционных фондов (ПИФов). От фондов акций и фондов смешанных инвестиций они имеют лишь несущественные отличия в регулировании, а значит, российский хедж-фонд – это лишь маркетинговая оболочка, а не эффективная структура управления, существующая за рубежом.

Хедж-фонд на Западе – идеология, совокупность конкретных признаков, не обладающая четким определением и, более того, не являющаяся официально зарегистрированным термином. Если попытаться сформулировать определение этого понятия, то ближе всего к истине будет следующее: «Активный инвестиционный фонд, ориентированный на получение абсолютной доходности». Как правило, и в России и на Западе средства в хедж-фонды вкладывают только квалифицированные инвесторы — хайнеты (около 25% инвесторов) и институционалы (см. График 3). Это связано и с высоким входным порогом, и с «рискованностью» вложений. Хотя последний аргумент давно уже не находит сторонников.

Кроме приведенных выше данных по соотношению «риск/доходность», можно упомянуть и такие известные факты, как максимальные потери на рынке акций и в индустрии хедж-фондов за последние 20 лет. Например, при банкротствах компаний Worldcom и Enron инвесторы потеряли свыше 240 млрд долларов, а при крахе хедж-фондов LTCM и Amaranth суммарные убытки составили чуть более 11 млрд долларов.

Основные признаки хедж-фондов

Ниже мы перечислим основные признаки, по которым квалифицированные инвесторы определяют для себя принадлежность инвестиционной структуры именно к числу хеджевых фондов. Для поиска и отбора таких фондов, как правило, используется Bloomberg, а также специализированные базы типа Hedgefund.net и платформы крупнейших инвестиционных банков.

• Слабое законодательное регулирование. Этим, а также желанием минимизировать налоги объясняется популярность среди хедж-фондов и инвесторов оффшорных юрисдикций, к числу которых в первую очередь относятся Каймановы острова, Люксембург и Британские Вирджинские острова. Здесь стоит обратить особое внимание на то, что слабо контролируются именно стратегия фонда и применяемые им инструменты, то есть то, что и создает для инвесторов Альфу – коэффициент, показывающий, какая часть доходности создана не ростом самого рынка, а мастерством управляющего и/или используемой в фонде стратегией. 
  
  График 4. Юрисдикции хедж-фондов
  
  В Европе продвинутое законодательное регулирование (директивы UCITS) позволяет серьезно контролировать инвестиционные структуры, практически не оказывая влияние на эффективность стратегий. Фонды UCITS (а их на сегодняшний день уже более 1000) могут работать по большинству хедж-фонд стратегий и имеют как минимум еженедельную подписку, а стоимость входа в такой фонд начинается от 10 тыс. долларов. Другими словами, фактически паи хедж-фондов стали в Европе таким же розничным продуктом, как ПИФ в России.



• Классифицируемая стратегия абсолютной доходности. В основе хедж-фонд-стратегии лежат уникальные идеи и наработки управляющего, оформленные и классифицированные в соответствии со стандартами индустрии (см. рисунок 1). Хедж-фонд стратегия в идеале должна давать абсолютную доходность и масштабироваться на сотни миллионов долларов. Ее эффективность обязательно описывается десятком различных коэффициентов (Альфа, Бета и т.п.). Важной частью стратегии является проработка всевозможных рисков фонда в целом, так как именно операционные, а не рыночные риски становятся главной причиной неудач хеджевых фондов (более 40% случаев). Таким образом, основные проблемы возникают у хедж-фондов по тем же причинам, что и в любом другом бизнесе.
  
  График 5.Классификация хедж-фонд-стратегий по версии AIMA
  
   Для реализации хедж-фонд стратегии нужны быстрый доступ на международные рынки, знания и опыт использования управляющим различных инструментов (акции, облигации, деривативы биржевого и внебиржевого рынка), наличие возможности левериджа, кредитования и коротких продаж по всему спектру инструментов и т.п. Реализовать такую стратегию хедж-фонд может только при наличии «проводника» и «поставщика» необходимых инструментов в лице прайм-брокера. Как правило, это компания с мировым именем (Goldman Sachs, JP Morgan и др.), которая оказывает подобные VIP-услуги только хедж-фондам и исключительно за соответствующее вознаграждение. Это одна из причин того, почему классический фонд практически невозможно запустить, не имея в управлении серьезных средств (минимум 3-5 млн долларов). Во многих случаях хедж-фонд стратегия (такая, как Global Macro или Fixed Incom Arbitrage) просто не реализуема при наличии небольших сумм. 



• Защищенный и прозрачный инвестиционный бизнес. Как бы странно ни звучало это в отношении слабо регулируемой компании на Каймановых островах, но доверие квалифицированных инвесторов к таким хедж-фондам не меньше, чем к обычным регулируемым взаимным фондам. Оно базируется на системе независимых контрагентов, работающих с хедж-фондом на коммерческой основе. У хедж-фонда, то есть инвестиционной структуры, включающей управляющую компанию и фонд, есть как минимум пять солидных проверяющих-партнеров: банк-кастодиан, администратор, прайм-брокер, аудитор и юридический консультант. Некоторые контрагенты (например, прайм-брокер и кастодиан) взаимодействуют друг с другом, администраторы ежедневно отслеживают результативность, ликвидность и т.д. При любых несогласованных действиях управляющего поступает сигнал инвесторам и партнерам, а при активном развитии института независимого риск-менеджмента под контроль попадает и сама реализация стратегии.
  
  Иными словами, организовать мошенническую схему в данном случае практически невозможно. При возникновении любых подозрений контрагент (в случае с аудитором это могут быть такие именитые компании, как KPMG, Deloitte и т.п.) выходит из схемы или просто изначально отказывается сотрудничать с фондом, так как репутация ему дороже. Поэтому при намерении обмануть инвесторов создавать классическую структуру хедж-фонда просто не имеет смысла. 



• Личный бизнес управляющего с мотивацией на результат. Как правило, управляющий хедж-фондом является его владельцем или совладельцем, а также управляет собственными средствами. Соответственно, как хозяин инвестиционного бизнеса он имеет четкую мотивацию на результат. В индустрии хедж-фондов принята схема вознаграждения 2/20, то есть управляющая компания фонда получает процент от активов за управление (Management Fee, обычно 2%) и процент за результат (Success Fee, обычно 20%).
  
  Как мы уже говорили выше, открытие и содержание фонда стоит достаточно дорого, поэтому Management Fee обычно полностью уходит на регистрацию, оплату услуг всех контрагентов, офиса, сотрудников, маркетинг и т.п. В результате только успешное управление позволяет управляющим реально зарабатывать. Несомненно, в средних и крупных фондах (от 500 млн долларов) процент от активов составляет значительную сумму, но конкуренция не позволяет управляющим активно пользоваться такой возможностью заработать. В борьбе за инвестора размеры и Management Fee, и Success Fee могут уменьшаться.

Заключение

Конечно, тема хедж-фондов достаточно обширна и краткий обзор не раскрывает полную картину преимуществ и рисков индустрии альтернативных инвестиций. Однако общее понимание принципов построения современной инвестиционной компании даст необходимую базу как для инвестора, так и для управляющего, задумывающегося над открытием собственного бизнеса. Опыт Европы и США показывает, что именно хедж-фонды уже в самое ближайшее  время возглавят всю отрасль управления активами. Эффективность хедж-фондов и новые возможности регулирования индустрии привлекают все больше инвесторов. Абсолютная доходность становится безусловной ценностью.